当市场讨论一个行业“贵不贵”时，常见做法是把不同板块的市盈率或市净率横向比较。但对周期、资产结构和盈利模式差异很大的行业而言，单看绝对估值并不足以回答问题。更有解释力的一种方式，是把当前估值放回行业自身的历史区间：它现在究竟处在过去几年的什么位置？

基于济安金信45个一级行业、2021年9月至2026年8月共60个月的PB数据观察，当前A股行业估值呈现出较为清晰的分层：一端是煤炭、电子元件、仪器仪表、通信设备等处于自身五年高分位的能源与硬科技行业；另一端则是建筑、食品饮料、美容护理、交通运输等接近自身五年区间下沿的行业。更值得关注的是，过去12个月这种估值位置还在发生明显变化。

把估值放回历史坐标

这篇观察使用的是五年PB历史分位。简单理解，就是把某个行业当前PB放入自身过去60个月的PB序列中排序：分位越高，说明当前估值越接近自身历史高位；分位越低，则越接近自身历史低位。

选择PB而不是单独使用PE，一个现实原因在于，PB以净资产为基础，在行业盈利波动较大、部分公司亏损时仍具有一定可比性。当然，PB分位也有清晰边界：它只回答“当前估值在自身历史上处于什么位置”，并不能单独回答未来盈利会不会改善、行业会不会上涨。

表1  当前五年PB分位的两端行业

注：分位数为当前PB在2021年9月至2026年8月60个月序列中的排序位置。

高分位：能源与硬科技站在历史较高位置

从高分位一端看，煤炭开采和加工制造业当前PB为1.841倍，五年分位达到100%，恰好处于过去五年的最高位置。电子元件及电子专用材料制造业、仪器仪表制造业的分位均为98.3%，通信设备和通信服务业为96.7%。

这组数据至少说明，当前市场给予能源和部分硬科技行业的估值，已经明显高于它们过去五年大多数时间的水平。但“高分位”并不能简单等同于“高估”。煤炭与电子元件处在高位的原因并不相同，前者更多体现资源品估值中枢的抬升，后者则与国产替代、AI算力等产业预期相关。历史位置相似，背后的定价逻辑却可能完全不同。

同样值得注意的是，建筑装饰、装修和其他建筑业五年分位达到93.3%，而建筑业本身只有1.7%。同属建筑链条，却分别处在自身历史区间的两端。这说明行业估值并不会沿产业链机械同步，资产结构、回款特征和细分景气都会改变市场给出的定价。

低分位：消费与地产链接近五年区间下沿

低分位一端的行业结构更集中。建筑业当前PB为0.534倍，与五年最低值相同，分位仅1.7%；美容护理为3.3%，食品饮料、交通运输仓储和邮政业均为5.0%，租赁和商务服务业为6.7%。汽车及交通出行装备、住宿餐饮、家具制造也都处在12%以内。

这些行业虽然都处于历史低分位，但不能用同一种逻辑解释。建筑业更多反映地产链及资产质量、回款预期的折价；食品饮料、美容护理、住宿餐饮等消费相关行业，则更多体现需求与景气变化后的估值消化。低分位的共同点只是“比过去五年大多数时候便宜”，并不意味着基本面已经触底。

过去一年：估值重心从消费制造向能源资源倾斜

如果把当前五年分位与12个月前相比，变化方向更清楚。过去一年，煤炭的五年分位从33.3%升至100%，抬升66.7个百分点；非金属建筑材料、石油天然气、非金属矿采选、仪器仪表的分位也明显上移。另一边，汽车及交通出行装备由80.0%降至10.0%，教育、信息传输软件、住宿餐饮、铁路船舶航空航天等行业的分位则出现较大幅度回落。

表2  过去12个月PB五年分位变化较大的行业

注：Δ分位为2026年8月五年分位与2025年8月分位之差；两者均按同一60个月窗口计算。

从估值位置变化看，过去一年最鲜明的特征，是能源与资源品的历史分位整体上行，而部分消费和制造行业回落。这里更准确的表述是“估值重心发生变化”，而不是简单把它等同于资金流向，因为分位数据本身并不包含成交、申赎或资金净流入信息。

硬科技内部也在分化。仪器仪表继续向历史高位靠近，信息传输、软件和信息技术服务业以及铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业则明显回落。换句话说，“硬科技”并不是一个估值方向始终一致的整体，细分行业之间同样存在轮动。

分位数是坐标，不是涨跌预测

历史分位的价值，在于把不同估值水平重新放回各自行业的时间序列中，避免直接拿煤炭的PB和电子的PB做简单横向比较。但它也容易被误用：低分位并不自动意味着反转，高分位也不意味着马上回落。

完整判断一个行业的估值状态，还需要同时观察盈利预期、资产质量、资金供需和宏观周期。本文的数据只能描述估值本身的历史位置以及过去一年的位置变化，不能由此推出具体的轮动时点和未来涨跌顺序。

从这个意义上说，当前45个一级行业的PB分位更像一张A股的“估值地图”：它告诉我们，能源与部分硬科技已经走到过去五年的高位区间，消费、地产链及部分制造仍处于低位区间；过去一年，两端的相对位置还在重新排列。真正值得跟踪的，不是哪个行业“最便宜”或“最贵”，而是估值位置与基本面变化何时开始相互印证。

附：45个一级行业五年PB分位

数据口径

行业口径为济安金信一级行业分类，共45个行业；PB时间区间为2021年9月至2026年8月，共60个月度观测。正文以含负净资产口径为主，并以剔除负净资产口径交叉验证。本文仅为统计分析与观点探讨，不构成投资建议。