截至2026年8月31日，A股五千余家上市公司2026年半年报披露完毕。以济安金信行业分类为底座，按最新市值与截至26Q2的滚动十二个月（TTM）归母净利润重算，纳入统计的5,210只个股中，有1,569只处于亏损状态，亏损面30.12%。这不是一个可以忽略的尾部现象，而是一个足以改变估值方法选择的基准事实。

耐人寻味的是同期总量数据：2026年上半年全部A股营业收入同比增长7.63%，归母净利润同比增长19.40%，录得2022年一季度以来最佳表现。总量在改善，亏损面却仍有三成，说明问题并不在于「市场好不好」，而在于「好在哪里」。本文以济安金信45个一级行业为观察单位，拆解26Q2的亏损分布，并回答一个更具操作性的问题：在这样的盈利结构下，市盈率（PE）估值法还能用在哪些行业，又必须在哪些行业让位。

一、三成公司不赚钱：亏损的广度与集中度

1. 亏损面广，但亏损额高度集中

先看总量刻画。本次统计覆盖5,210只有效样本，亏损1,569只，亏损面30.12%；亏损个股合计净亏损8,056亿元，相当于盈利个股合计净利润（67,609亿元）的11.91%。从全市场口径看，整体法PE（含亏损）为21.97倍，剔除亏损后降至17.50倍；个股PE中位数（含亏损）为24.04倍，剔除亏损后升至41.34倍。两个口径、两个指标，给出了四个差别明显的答案——这本身就是问题的起点。

更值得注意的是亏损额的分布形态，它呈现出极端的「广而不均」：亏损面很宽，但真正吃掉利润的是极少数公司。

注：亏损额为截至26Q2的TTM归母净利润，负值取绝对值后分档；数据依据《济安行业个股及行业（26Q2版）》重算。

亏损在1亿元以内的公司有722家，占全部亏损公司的46.0%，但它们合计亏损仅315亿元，只占亏损总额的3.9%；而亏损超过50亿元的23家公司——占亏损公司总数的1.5%——合计亏损3,339亿元，贡献了亏损总额的41.5%。亏损超过10亿元的110家公司（占7.0%）合计贡献65.2%。一言以蔽之：A股的亏损是「三成公司在亏，一成公司亏掉了三分之二」。

这种结构直接决定了估值处理的难度。数量庞大的小额亏损，对中位数的扰动有限，却会在整体法分母中形成持续的负向拖累；而少数极端巨亏，则足以让整个行业的整体法PE彻底失真。本次亏损额居前的公司高度集中在房地产业，该行业65家亏损公司合计亏损2,460亿元，一家行业就占去全市场亏损总额的30.5%。

现象已经足够清楚：亏损不是少数公司的偶发事件，而是一个覆盖三成样本的结构性事实。但30.12%这个全市场数字，对具体的估值判断几乎没有直接用处——真正决定PE估值法能否成立的，是亏损在行业之间如何分布。这正是下一部分的起点。

二、亏损要看行业：济安一级行业的亏损面排序

1. 为什么必须是行业视角

亏损面30.12%是一个全市场平均数，而平均数在结构分化期几乎没有信息量。一个投资者真正需要知道的不是「市场有三成公司在亏」，而是「我持有的这个行业，亏损是常态还是例外」。当房地产行业68.42%的公司亏损、而金融业只有1.65%亏损时，用同一个估值框架处理这两个行业，结论必然失效。

行业视角还有第二层意义：亏损在行业内部往往具有同质性。同一行业的公司面对相同的需求环境、成本结构与价格周期，其盈利表现天然聚类。这正是行业分类作为研究底座的价值——它把「公司层面的偶然」转化为「行业层面的规律」。

2. 观察工具：济安金信行业分类

本文采用济安金信行业分类标准作为行业口径。该体系设三级层级，目前共有45个一级行业、144个二级行业、369个三级行业：一级行业用于宏观产业汇总与全市场板块统计，二级行业用于产业链中观分析与行业景气跟踪，三级行业对应上市公司细分赛道及新兴产业。全部A股上市公司均归属唯一底层细分行业，不重复归类。

在划分逻辑上，该体系兼顾「经济部门归属」与「产业链延展」双重线索。以国民经济层面的经济部门为分类基座，确保与宏观统计口径相衔接；再顺着产业链的供需关联、技术工艺与价值增值链条，向下逐层拆解至上市公司的具体赛道。分类以企业核心经营业务为主要依据，不以注册行业或概念题材归类，要求同层级行业内企业的经营属性、盈利驱动与产业链位置相近。

这与本文主题直接相关的是其有效性验证机制。济安金信以多维财务能力评价指标框架与相对定价估值分析体系为工具，对行业内公司开展横向有效性验证：一方面考察同一细分行业内公司在盈利能力、运营效率、成长性与偿债能力等维度上的同质性；另一方面，分类有效性亦体现为行业内上市公司的市盈率、市销率等相对估值指标具备相似性，即所谓「定价逻辑相似性」。

这一设计隐含了一个重要前提，也埋下了一个警示：既然行业划分要求定价逻辑相似，那么当一个行业内大量公司丧失正盈利时，PE这一「共同定价标尺」本身就随之失效——分类的同质性与估值的可比性，在这里是同一枚硬币的两面。

3. 45个一级行业的亏损面全景

下表按亏损个股占比降序，给出全部45个济安一级行业的亏损情况。样本为该行业内有TTM净利润数据的个股数，亏损判定口径为TTM归母净利润小于零。

注：按亏损占比降序排列；加粗表示亏损面达到或超过40%。样本数不足5家的行业未纳入统计。

45个行业的亏损占比，算术平均值为30.63%，中位数为28.95%。两者高度接近，说明分布相对均匀，不存在由个别极端行业拉高均值的情况——换言之，亏损是一个普遍现象，而非少数行业的特例。亏损面最高的房地产业达到68.42%，最低的金融业仅1.65%，极差接近67个百分点，行业间的分化程度远超全市场平均数所能表达的信息。

4. 哪些行业亏损多，哪些亏损少，为什么

亏损面最重的第一梯队，是亏损占比超过40%的9个行业：房地产业（68.42%）、教育业（58.82%）、信息传输软件和信息技术服务业（55.04%）、农、林、牧、渔业（54.00%）、非金属建筑材料业（49.41%）、文化传媒体育和娱乐业（46.21%）、建筑装饰装修和其他建筑业（45.16%）、家具制造业（41.67%）、建筑业（40.00%）。

这一梯队的构成逻辑相当清晰，可分为三类。其一，地产链直接相关行业占据五席——房地产、建筑装饰、非金属建筑材料、家具制造与建筑业。它们共同承受地产投资下行与竣工端收缩的传导，亏损具有强烈的行业同步性。其二，需求疲弱叠加成本高企的消费服务业，包括教育、文化传媒体育娱乐，前者受政策与人口结构双重约束，后者受广告主预算收缩与内容投入回报周期拉长影响。其三，处在投入期或周期底部的行业，以信息传输软件和信息技术服务业、农林牧渔为代表：前者大量公司仍处于研发与市场拓展阶段，后者则承受生猪养殖的深度周期亏损。

亏损面最轻的一端，则呈现出完全不同的画像。金融业亏损占比仅1.65%，在121家样本中仅2家亏损；有色金属矿采选业9.29%、公用事业11.39%、非金属矿采选业12.50%、交通运输仓储和邮政业15.87%。

这些低亏损行业的共性是：需求刚性、现金流稳定、或正处在价格上行周期。金融业受益于权益市场走强带来的投资收益与公允价值变动增厚，有色金属则直接受益于PPI转正与全球定价的资源品价格上涨，毛利率处于历史高位、ROE（TTM）达17.6%居全行业之首；公用事业与交通运输属于典型的稳定现金流资产，需求波动小，盈利确定性高。它们与地产链恰好构成K型分化的两端。

三、PE法的边界：一份行业适用性清单

1. PE定价法的前提，与它的脆弱之处

市盈率是A股使用最广泛的相对估值指标，其表达简洁：每单位盈利对应多少市值。但这个简洁的比值依赖三个前提。第一，盈利为正——PE的经济含义是「多少年回本」，当分母为负时，这个含义立即瓦解，负值PE既不代表便宜，也不代表昂贵，它只是一个失去方向的数字。第二，盈利可持续——当期利润应能代表未来的盈利能力，周期性亏损或一次性资产减值不满足这一条件。第三，盈利可比——同行业内公司的盈利质量应当接近，否则横向比较失去意义。

在亏损面达到三成的市场里，第一个前提在相当一部分行业已经不成立。而问题往往不是显性的：多数研究者习惯直接剔除亏损股后计算行业PE，却很少检验「剔除」这个动作本身改变了多少结论。下面的分析正是围绕这一点展开。

2. 诊断方法：两个口径、两条曲线

对每一个济安一级行业，本文同时计算四个指标。其一是整体法PE（含亏损），即行业内总市值之和除以净利润之和，亏损股的负利润进入分母；其二是整体法PE（剔除亏损），仅以盈利股计算。其三是行业内个股PE中位数（含亏损），纳入全部有PE的个股，可含负值；其四是PE中位数（剔除亏损），仅取PE为正的个股。

判断逻辑如下。若整体法PE与含亏损中位数PE中任意一个为负，说明该行业在总量法或分布法的至少一个方向上已经失效，PE法完全不可行。若两者为正，但与剔除亏损口径的差异过大，说明剔除动作显著改变了结论，PE法的稳健性存疑。若两者为正且两个口径差异很小，说明亏损面尚不足以动摇行业盈利主体，PE法依然有效。下面以此为标准，将45个一级行业划分为三组。

3. 第一组：PE法完全不可行（6个）

这一组是结论最硬的，判定标准也最清晰：整体法平均PE与含亏损中位数PE，只要其中任意一个为负，该行业即归入本组。理由是，PE法的两种主流算法中只要有一种已经失效，行业层面的PE读数就不再具备唯一性与稳健性——研究者完全可以通过选择算法来「制造」一个想要的结论，而这样的指标已经不能被称为估值工具。

本组共6个行业，可以分为两类，各有代表。

注：整体法PE（含亏损）=Σ总市值÷Σ净利润，分母计入亏损股负利润；整体法为负表示该行业整体净亏损。

第一类以房地产业最为典型，属于「分母不存在」：行业亏损面68.42%，整体法PE为-4.95倍、含亏损中位数PE为-2.60倍，无论用哪种算法，行业层面都不存在一个正的盈利可供定价。这不是估值高低的问题，而是PE这个工具在此处没有着力点——对这类行业，资产端的重估（NAV、PB）远比盈利端更有解释力。

第二类以信息传输、软件和信息技术服务业为代表，属于「分母不可持续」：亏损主体是研发驱动型公司，当期利润既不反映资产价值也不反映成长性，剔与不剔亏损会得到两个完全无法对话的读数。教育业、农、林、牧、渔业同属这一逻辑的两个变体——前者受政策与人口结构约束，盈利基础尚未重建；后者是生猪养殖式的周期底部亏损，用底部利润倒算PE，得到的往往是最贵而非最便宜的读数，这是周期股PE陷阱的经典形式。

4. 第二组：口径差异过大，PE法需谨慎使用（23个）

第二组是本文最需要提醒的一类。这些行业的整体法PE与含亏损中位数PE均为正数，表面看PE法「能用」，但含亏损与剔除亏损两个口径的差异过大，说明结论高度依赖于是否剔除亏损股——这种依赖本身就是风险。本节以中位数差异率（含亏损与剔除亏损中位数PE的相对偏离）超过30%作为分界。

注：中位数差异率=|含亏损中位数−剔除亏损中位数|÷剔除亏损中位数；本组共23个行业，按差异率降序排列。

本组行业数量最多，内部差异的形成机制大致有三种，各举一例说明。第一种是亏损面本身过高。非金属建筑材料业近半数公司亏损，含亏损中位数PE仅8.05倍而剔除亏损后为44.17倍——同一个行业，两种算法相差4.5倍。若不注明口径，读者根本无从判断这个行业究竟是便宜还是昂贵。文化传媒、体育和娱乐业同属此类，且轻资产、内容驱动的商业模式使盈利波动本就剧烈，PE的横截面可比性先天不足。

第二种更隐蔽：两种算法给出相反的信号。通信设备和通信服务业的整体法PE两个口径几乎一致，但中位数差异率高达65.2%（32.60倍对93.74倍）。原因在于行业内的亏损集中在少数大市值公司，它们对总量法影响有限，却把中位数大幅拉低。只看整体法PE，会完全忽视这个行业近四成公司在亏损的事实。建筑业亦是如此，且整体法PE的绝对水平极低——这里的低PE不是便宜，而是盈利质量恶化的表征，对地产链行业而言往往是价值陷阱而非价值机会。

第三种与样本规模有关，值得单独提示。电子元件及电子专用材料制造业样本达543家，是济安一级行业中公司数量最多的行业，其亏损面刚过30%，中位数差异率即达到33.4%。这说明对大样本行业而言，亏损面只要接近三成，亏损对中位数的扰动就足以跨越可用性的门槛。医药生物制造业（487家）情况相近。换言之，行业越大，越不能想当然地认为「亏损只是少数公司的个别问题」。

5. 第三组：口径稳健，PE法可以使用（16个）

最后一组是可以正常使用的行业。这些行业的整体法PE与含亏损中位数PE均为正，且含亏损与剔除亏损两个口径的差异不大，说明亏损面尚未动摇行业的盈利主体，典型公司的PE读数是可靠的。本节以中位数差异率不超过30%作为分界。

注：中位数差异率=|含亏损中位数−剔除亏损中位数|÷剔除亏损中位数；本组共16个行业，按差异率升序排列。

本组行业的共同逻辑是：亏损发生在边缘公司，而非盈利主体。金融业是最纯粹的样本——亏损面仅1.65%，两个口径、两种算法的四个读数几乎完全一致，PE与PB均可直接使用，无需任何口径说明。有色金属矿采选业、公用事业、交通运输、仓储和邮政业同属这一档，它们的亏损面都在15%以内，亏损主体是少数尾部公司，剔除与否不改变行业的估值中枢。

但也有行业处在门槛边缘，值得留意。食品饮料制造业亏损面已达28.57%，接近三成，中位数差异率仍控制在25.0%，属于可用区间——原因是亏损集中在小市值公司与细分品类，尚未撼动行业中位数所代表的典型公司。这说明亏损面与口径差异率并非简单的一一对应：亏损面是经验性的快速筛查指标，真正可靠的判据仍然是直接检验两个口径的差异率，前者用于快速判断，后者用于正式定价。

从分组结果看，本组16个行业亏损面的中位数为21.35%，第二组为33.66%，两者相差约12个百分点，分界相当清晰。由此给出一个可操作的经验判据：当行业亏损面低于25%时，PE法通常可用；超过40%时，PE法基本失效；介于两者之间，则应当检验口径差异后再做判断。

6. 结论：给PE法划一条行业边界

综合以上分析，可以对PE估值法在济安一级行业上的适用性给出明确清单。45个一级行业全部纳入，无遗漏。

注：分档基于2026年8月31日市值与截至26Q2的TTM归母净利润测算，行业口径为济安金信一级行业分类，45个行业全部纳入，三组之和为45。

这份清单的意义不在于否定PE法，而在于界定它的射程。45个一级行业中，有16个行业的PE读数稳健可靠，它们在盈利稳定、亏损面低的行业里依然是最高效的定价语言。另有23个行业处在需要注明口径、谨慎使用的区间，数量超过全部行业的一半——这个比例本身说明，「默认可以直接使用行业PE」这一习惯正在变得危险。真正需要放弃PE的是6个已出现负PE读数的行业；在这些行业里继续使用PE，得到的不是估值，而是噪音。

回到济安金信行业分类的设计初衷：它要求同一行业内的公司具备「财务属性同质性」与「定价逻辑相似性」。本期数据恰好从反面验证了这一设计的重要性——当一个行业的亏损面达到半数，其成员的定价逻辑必然已经分化，此时任何单一的盈利型估值指标都无法覆盖全行业。识别这种分化，正是行业分类作为研究底座最实际的价值。

最后需要强调方法论层面的建议：凡是使用行业PE的场合，都应当同时披露计算口径——是否剔除亏损股、采用整体法还是中位数法。在亏损面三成的市场里，口径差异可以轻易改变4倍以上的结论，而这样一个差异，足以让一次估值判断从正确滑向错误。口径透明不是技术细节，它是估值结论可信度的前置条件。

数据说明：本文个股样本5,214只，取到市值5,211只，取得TTM净利润5,210只，其中亏损1,569只。市值与收盘价基准日为2026年8月31日，净利润TTM口径为2025年报−2025中报+2026中报（报告期2026年6月30日），行业分类取自济安金信行业分类体系。宏观与行业增速数据引自2026年半年报公开统计口径。

免责声明：本文仅为基于公开数据的统计分析与方法论探讨，不构成任何投资建议。